Lyxstriden: LVMH vs Kering

I min nyårskrönika för tre veckor sedan berättade jag att ett av målen med mitt sparande och investerande under 2018 är att bredda min portfölj genom fler utländska innehav. I det här inlägget går jag igenom och jämför ett par utländska bolag på marknaden för lyxprodukter som jag tittat närmare på de senaste dagarna.

Jag har intresserat mig för lyxvarumarknaden av huvudsakligen två skäl. För det första är det en marknad som kryllar av starka varumärken. Ett starkt varumärke som förvaltas på rätt sätt kan utgöra en bra vallgrav mot konkurrenter som försöker plocka marknadsandelar. För det andra så är lyxprodukter en förhållandevis stabil och ocyklisk marknad; om en stor andel av kunderna har miljoner på banken och kör Bentley till jobbet spelar det inte så stor roll om den makroekonomiska utvecklingen avstannar en aning.

Jag har tittat närmare på tre bolag. Den franska giganten och marknadsledaren Moët Hennessy Louis Vuitton (med den lite bakvända förkortningen LVMH, den franska utmanaren Kering, och det Schweiznoterade Richemont.

Alla tre är konglomerat med ett flertal varumärken i sin portfölj. Normalt försöker jag undvika konglomerat eftersom det är en organisationsmodell som går stick i stäv med specialisering och fokusering av verksamheten. Dessutom ställer det stora krav på organisation och ledarskap – i ett vanligt bolag behöver man bara lyckas rekrytera en kompetent vd, ett konglomerat måste rekrytera flera. I det här fallet är jag emellertid beredd att göra ett undantag. Dels för att jag är näst intill tvungen, en majoritet av de noterade ledande bolagen på lyxproduktsmarknaden är konglomerat. Dels för att jag tror en portfölj av starka varumärken som verkar inom olika segment av marknaden är ett sätt att hedgea sig mot svagheter i enskilda regioner eller marknader.

LVMH har ett 70-tal varumärken i sin portfölj, flaggskeppet Louis Vuitton ackompanjeras av bland andra Bulgari, Marc Jacobs och Dom Perignon. Kering som har ett 20-tal varumärken stoltserar med bland andra Gucci, Yves Saint Laurent och Brioni i sin portfölj. Också Richemont innehar ett 20-tal bolag, bland dem Cartier, Piaget och Montblanc.

Efter att ha börjat titta närmare på bolagen blev det snabbt uppenbart att Richemont inte är något investeringsalternativ för mig. Dels så har de i mitt tycke den klart svagaste portföljen, där Cartier är det enda varumärket som platsar i samma sällskap som Gucci och Dom Perignon. Vidare så är över hälften av deras bolag primärt inriktade mot klockor, vilket minskar deras bredd och därmed det godtagbara skälet att vara ett konglomerat. Och viktigast av allt: de uppvisar minskad försäljning på både ett och tre års skit, och minskad vinst på både ett, tre och fem års sikt. Nej tack.

Richemont_logo

Kvar att jämföra finns då LVMH och Kering. Företagens nyckeltal indikerar vid en första anblick att LVMH är det bättre och mer lönsamma bolaget. De har något högre bruttomarginal, betydligt högre rörelsemarginal, bättre avkastning på såväl eget kapital som totala tillgångar, och lite högre tillgångsomsättning.

LVMH Kering
Gross margin (%) 65,32 62,90
Operating margin (%) 18,36 11,14
Return on Equity (%) 15,69 7,32
Return on Assets (%) 6,79 3,39
Asset turnover 0,64 0,52

Källa: LVMH:s och Kerings respektive årsredovisning 2016

De här siffrorna förtjänar dock att nyanseras en aning. Kering är nämligen inte ett renodlat lyxproduktsbolag, i alla fall inte ännu. De har även ett sportsegment bestående av Puma, Cobra och Volcom. Puma, som är en jätte på sportmarknaden, svarade för drygt 29 procent av Kerings försäljning 2016. Pumas rörelsemarginal uppgick under samma period till endast 3,5 procent, vilket drar ned Kerings rörelsemarginal som helhet betydligt. Exklusive Pumas aktiviteter hade Kerings rörelsemarginal uppgått till 14,2 procent, och även avkastningen på eget kapital och tillgångar hade ökat betydligt.

LVMH_logo

Men Puma är ju en del av Kering, så varför är det här relevant? Jo, dels för att vi inte ska jämföra äpplen med päron. Men också för att Kering vad det verkar strävar efter att utvecklas till ett renodlat lyxproduktsbolag. De aviserade nu i januari att de kommer dela ut 70 procent av Puma till sina aktieägare. Gissningsvis kommer de så småningom att sälja de resterande 16 procenten i deras ägo till en större aktör som är villig att betala en premie för en stor minoritetspost i bolaget. Om så blir fallet tror jag att vi med stor sannolikhet får se en försäljning av även Cobra och Volcom längre fram.

Tittar man på bolagens tillväxt så blir bilden av vilket bolag som är den bästa investeringen mer komplicerad. Historiskt har LVMH haft den bästa tillväxten, men tittar vi på siffror för de senaste åren så har Kering av allt att döma kommit ikapp och tagit sig förbi. 2016 ökade LVMH:s försäljning och vinst med drygt fem respektive drygt åtta procent. Motsvarande siffror för Kering var knappt sju respektive drygt 10 procent. Första halvåret 2017 ökade LVMH:s försäljning och vinst med knappt 15 respektive drygt 23 procent. Det kan jämföras med drygt 26 respektive 57 procent för Kering. H1 2017 hade Kering dessutom bättre marginaler än LVMH (20,9 procent för Kering, 18,5 för LVMH).

Vid sidan av de hårda nyckeltalen så känns det som att LVMH har en något bättre portfölj av varumärken än Kering. LVMH har inte bättre eller starkare varumärken än Kering, men de har fler varumärken som spänner över fler marknadssegment. Den främsta skillnaden vad gäller det sistnämnda är LVMH:s starka position på vin- och spritmarknaden, där Kering inte är närvarande överhuvudtaget.

Väger man in de båda företagens respektive strategier framåt så blir bilden återigen mer komplicerad. Personligen så tror jag att det är Kering som valt den bättre strategin i dagens affärslandskap. Bolag i lyxsegmentet är ofta noggranna med vilken typ av miljö deras produkter säljs i, något som gäller både LVMH och Kering. Miljön ska förstärka känslan av lyx och exklusivitet kring produkterna. LVMH har löst detta genom att deras flaggskeppsvarumärken bara säljer sina produkter i egna butiker. Kering har naturligtvis också egna butiker, men har därtill licensavtal med andra aktörer. Med andra ord är risken i bolaget mindre, och när butiker tvingas lägga ned för att folk handlar online istället så är det i huvudsak andra som står med dyra hyresavtal de inte kommer ur.

Även vad gäller e-handel så tror jag att det är Kering som valt den klokaste strategin framåt. De  stöttar sina dotterbolag i deras individuella e-handelssatsningar. LVMH däremot är i färd med att bygga upp ett slags onlinegalleria där alla deras varumärken handlas. Fördelen med Kerings strategi tror jag är att den bevarar och stärker de individuella varumärkena. Risken med LVMH:s strategi är att många av deras bolag försvinner i ett hav av betydligt starkare varumärken. Louis Vuitton, Dior, Bulgari och Dom Perignon kommer säkert klara sig bra, men Loewe, Rimowa, TAG Heuer med fler märken tror jag kommer hamna i skuggan av de förstnämnda.

Ett område där Kering är fullkomligt överlägset LVMH är hållbarhet och CSR. Det har blivit viktigare inom alla branscher på senare år, men jag tror att det är viktigare i lyxproduktsegmentet än i kanske någon annan bransch. Kunder som redan betalar tiotusentals kronor för en produkt de skulle kunnat köpa för ett par hundralappar är, tror jag, de som är allra mest benägna att betala lite till för en produkt som är hållbart producerad. Kering har tagit fram ett unikt system för att redovisa miljömässiga vinster och förluster (E P&L), har utsetts till det mest hållbara företaget inom sin marknad tre av de fyra senaste åren, och har knutit celebriteter som Salma Hayek (som förvisso är gift med Kerings vd) och Beyoncé till sitt arbete för jämställdhet och kvinnors rättigheter.

Min slutsats efter att ha gått igenom de här båda företagen blir att LVMH antagligen är det bästa bolaget idag, men att Kering med stor sannolikhet kommer att vara det bästa bolaget i framtiden. De båda bolagens respektive värdering indikerar att marknaden i stort nog delar den uppfattningen: LVMH värderas till knappt p/e 28, medan Kering värderas till knappt p/e 44. Frågan är hur lång tid det tar. Om det tar ett år är Kering nog den bättre investeringen redan idag. Tar det tio år kan det vara smartare att gå in i LVMH, inkassera lite högre utdelningar i ett par år, och byta till Kering längre fram. Att Kering vuxit så mycket fortare än LVMH de senaste åren gör att de har ett PEG-tal på förhållandevis låga 1,3, jämfört med LVMH:s cirka 4,9. Därför lutar jag faktiskt åt att Kering är den bättre investeringen redan idag, trots den skyhöga värderingen, och om inget stort händer i något av bolagen under den kommande veckan så kommer jag gå in i Kering efter nästa löning (dessutom har de en uggla, mitt favoritdjur, som logotyp!)

Advertisements

Leave a Reply

Fill in your details below or click an icon to log in:

WordPress.com Logo

You are commenting using your WordPress.com account. Log Out /  Change )

Google+ photo

You are commenting using your Google+ account. Log Out /  Change )

Twitter picture

You are commenting using your Twitter account. Log Out /  Change )

Facebook photo

You are commenting using your Facebook account. Log Out /  Change )

w

Connecting to %s